一、投资大幅下滑带动2021年三季度后增长减速

2021年，中国经济在多重寻衅和不愿定性中连续规复、韧性前行。
前两个季度经济规复和增长基本符合预期。
三季度增长明显回落，增速为4.9%，四季度进一步降至4%，延续了低迷态势。
整年实现8.1%的增长，两年均匀增速达到5.1%，实属不易。
然而，人们仍旧担忧增长的低迷状态是否会影响到2022年和往后的增长。
中心经济事情会议并未回避经济运行面临的问题和寻衅，明确提出，经济增长涌现了需求紧缩、供给冲击、预期转弱的三重压力。

如何不雅观察剖析经济运行状态，全面、及时、准确的数据至关主要。
在投入产出体系动态化、实时化改造根本上，按照从国民经济核算完全口径形成的腾景全口径数据库，补充了已有数据体系难以供应、但对经济运行剖析非常主要的大量“信息空缺”，例如，在消费方面，能够供应月度全口径居民商品消费、做事消费和政府消费及其构成的数据，打破了社会消费品零售总额等指标的局限；在投资方面，能够供应月度全口径固定成本按家当部门、产品部门和构成核算的数据，同时供应存货增加及其构成的数据；在进出口方面，能够月度全口径货色和做事出口、入口、净出口数据；在家当方面，能够供应月度包括规上和规下企业在内的全口径工业增长值数据，尤其是能够供应月度各个做事业增加值数据。
这些数据按照现价和不变价、当月同比和累计同比平分类，更为完全地描述了经济运行的框架和状态，为剖析这次经济下行供应了主要线索。

数据来源：腾景AI经济预测全口径数据库

在三季度增速回落过程中，投资低落幅度最大。
按不变价当月同比口径，投资增速

在7月份就涌现负增长，最低超过-7%。
这是除了2020年一季度疫情冲击外，很永劫代

以来从未有过的征象。
消费虽有回落，但幅度不大。

数据来源：腾景AI经济预测全口径数据库

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在全部消费中，居民消费回落幅度较大，低至3%旁边，而政府消费在三季度有

一定幅度上升，与居民消费形成对冲。
而在居民消费中，商品消费降幅大于做事消费。

只管疫情反复对做事消费冲击更大，但做事消费快于商品消费的动能彷佛表现出更强韧

性。

数据来源：腾景AI经济预测全口径数据库

在全部投资中，建安工程降幅较大，设备工用具购置有一定颠簸，与制造业投资

呈较强干系性。
值得关注的是，研发投入在2021年涌现较大幅度低落。

数据来源：腾景AI经济预测全口径数据库

数据来源：腾景AI经济预测全口径数据库

从投资的行业构造看，基建和房地产投资分别在5月和8月进入负增长，降幅也都超过-10%。
这因此往很少见的。
制造业投资呈现颠簸态势，有的月份也涌现负增长。
值得一提的是不包括基建在内的做事业投资，其在全部投资中的比重达到15%旁边，已经靠近房地产投资比重，虽有所回落，尚属平稳。

数据来源：腾景AI经济预测全口径数据库

净出口在颠簸中保持抬升走势，对三季度的增速下滑起到一定的抑制浸染。
而存货增加在9月份后上扬，是对需求紧缩后的应对性反响。
从上图中也可看出，存货增加与净出口之间存在着明显的对冲效应。

概括而言，2021年上半年，经济呈现出较强规复增长势头，消费特殊是做事消费回升和出口超常表现是两个亮点。
三季度开始的增速下滑，基建、房地产带动的投资异乎平凡的减速是紧张成分，出口、存货增加、政府消费等变量起到了一定的对冲浸染，避免了宏不雅观经济更大幅度的回落。

积极的信息是，投资增速彷佛在10月尾涌现了拐点，已呈现出回升迹象。
消费也有趋稳向上的态势。
这些新动向是否可持续，还须要下一步连续不雅观察。
2022年要稳增长，短期内重点是要稳投资，而投资的重点是防止基建、房地产的超常滑落，匆匆其回到正常增长轨道，同时应关注与房地产投资占比附近、增长潜能较大的不含基建在内的做事业投资。
这些都构成了我们预测剖析2022年经济走势的出发点。

二、2022年经济增长呈现前低后高态势，中速增长平台重心再下台阶

2008年以来的经济增速，大致可分为4个阶段：一是2008年和2009年，国际金融危急之后，我国经济增速回落至10%以下；二是2010年到2012年，由于四万亿投资操持的刺激，经济快速回升，增速一度超过10%；三是2013年至2019年，经济增长进入了增速换挡期，增速由8%旁边回落至6%旁边；四是疫情涌现后的2020年和2021年，经历了先下行、后回补的大幅颠簸，两年均匀增速略高于5%。

数据来源：腾景AI经济预测全口径数据库

腾景AI经济预测显示，2022年整年GDP呈前低后高态势，低点在四月旁边，此后经济开始爬升，高点涌如今8-9月，四季度又有所回落，整年增速5.1%。
规上工业增加值上半年有一定起伏，下半年略有减速，而做事业则是前低后高再回落的走势，对三季度GDP走高起到主要拉动浸染。

数据来源：腾景AI经济预测宏不雅观高频仿照和预测数据库

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于是，从2020年到2022年的三年间，GDP都勾留在5-5.5%区间，这是疫情期间的一种阶段性征象，还是一种常态化的调度？我们方向于后一种判断，也便是说，与疫情前比较，中国经济中速增长平台重心有一个百分点旁边的下移。
疫情前，人们还在辩论是否要“保6”，而近三年和此后一个适当长的期间，中国经济将会处在5-5.5%的增长平台上。
如果这一判断能够成立，将会对理解和剖析中国经济走势供应新的主要背景性框架。

三、需求侧消费规复支撑宏不雅观增长力度加大，基建和房地产投资回稳但重心下移，进出口趋于常态

过去两年的经济运行中，消费规复偏慢，2021年低于GDP增速，两年均匀增速仍低于以出息度。
腾景预测数据显示，这一状况将在2022年二季度后逐步改不雅观。
2022年初消费受疫情影响仍将偏弱，但二季度往后消费增速将超过GDP增速。
当然，疫情变革仍将会对消费规复带来较大不愿定性。

数据来源：腾景AI经济预测宏不雅观高频仿照和预测数据库

投资的明显回稳将涌如今三季度。
房地产投资在经历低迷后将会有所反弹，但力度有限。
基建投资受支持性政策驱动在年中旁边回升发力，由于上年基数较低，估量累计增速可达到5%以上。
制造业投资整年增速估量为5.5%，在出口减速后也会呈回落态势。

数据来源：腾景AI经济预测宏不雅观高频仿照和预测数据库

对投资走势，既要关注短期冲击和政策等变量影响，也要考虑长期规律性成分制约。
我们研究团队进行的一项关于中国与OECD国家终端需求构造的比较研究显示，在按购买力平价打算的相同人均收入水平下，中国的基建投资比重较OECD国家赶过一倍以上，房地产投资比重也赶过30%以上。
换句话说，我们在这些领域的投资前些年可能已经涌现潜能透支的问题。
2021年三季度后投资大幅减速，与部分政策的紧缩效用直接干系，中长期投资潜能低落也是不能回避的。

数据来源：腾景数研

基建投资因此往永劫光各级政府稳增长的主要抓手。
去年基建低迷，地方政府的反响，一是缺资金，背后的一个主要缘故原由是地方债务特殊是隐形债务包袱加重；二是缺项目，有效益、有现金流的项目储备严重不敷。
这种情形表明，基建领域有效投资空间已经明显收窄。
房地产投资的韧性是过去两年是超预期的，对稳增长起到了主要浸染。
但从长期看，中国房地产投资的历史需求峰值平台前些年已经涌现，近年来的房地产投资实际上是“构造性景气”，紧张由都邑圈、城市群聚拢效应产生的需求所拉动，而这种需求看起来也靠近或已经触到高点。
制造业投资占到全部投资的40%旁边，是投资的大头，从国际履历看，进入中速增长期后，制造业投资常日是3-5%的增速水平，而且高度依赖于创新驱动的技能进步速率。

总起来看，当前稳投资首先要稳预期，防止基建和房地产投资的跌落式下滑，实现软着陆，同时也不能期待投资增速回升到疫情前的水平，可能要有一定幅度的下调，逐步稳定在一个具有可持续性的平台之上。

数据来源：腾景AI经济预测宏不雅观高频仿照和预测数据库

在经历了过去两年的超预期高增速后，进出口将会逐步向常态回归。
近期出口的较高增速很大部分是基于价格成分。
腾景预测显示，在去除基期影响后，2022年出口同比增速明显低落，二季度出口将回落至个位数。
而年中发达经济体普遍加息后，出口增速将进一步回落，考虑到前两年三四季度的出口数量均高于往年，如果出口量价齐跌，不用除出口同比增速在三四季度涌现负增长的可能性。
就入口而言，一季度将坚持在15%旁边的增速，此后有所放缓，由于受内需拉动和国际大宗商品价格低落的影响，入口景气度将略高于出口。
进出口增速的差异，将导致我国贸易顺差将在二季度往后逐渐收窄，并对汇率走势有一定影响。

四、价格剪刀差反转，社融与M2同经济名义增长率相折衷，汇率稳中略贬

数据来源：腾景AI经济预测宏不雅观高频仿照和预测数据库

2021年，PPI大幅上行，与CPI形成较大剪刀差，2022年这一格局将会反转。
腾景预测数据显示，2022年CPI将呈现逐月走高态势，从年初的2%以下逐渐上升至年末靠近4%，尤其是二季度猪周期启动后，食品价格驱动CPI上涨动能增强。
撤除食品价格后，核心CPI的涨幅保持在2%以内，基本稳定。
由于消费需求回升空间受限，加之上游涨价对消费品生产领域传导依然受阻，CPI涨幅仍会处在可控范围之内。

PPI一季度达到高点后回落，到年底将下跌至零附近，也便是说2022年年底的工业品价格将基本与2021年持平。
PPI仍有较高增速很大程度是一个统计征象。
可将PPI增长分解为翘尾成分和新涨价成分，很大部分涨价要由翘尾成分阐明。
三四季度工业品价格涨幅将回落至3%以内，此后还可能涌现价格的负增长，由上游价格大幅上升带来的供给冲击将会明显缓解。

数据来源：腾景AI经济预测宏不雅观高频仿照和预测数据库

在货币金融方面，腾景预测数据显示，2022年社融存量同比增速一二季度较低，而三四季度较高，整年在11%旁边颠簸。
M2同比增速一三季度增速较低，二季度初或迎来高点，四季度末回稳。
考虑到2022年预测名义GDP同比增速该当在8.5%到9%（GDP增速加CPI增速），社融和M2同比增长11%旁边是较为合理的。

数据来源：腾景AI经济预测宏不雅观高频仿照和预测数据库

经济增速与社融之间的同步关系较好，资金价格水平也与经济增速变动相匹配。
短端利率和1年期国债收益率一季度末二季度初或涌现高点，10年期国债收益率二季度后呈现缓慢下行，企业借贷本钱有望降落从而利好经济增长。

数据来源：腾景AI经济预测宏不雅观高频仿照和预测数据库

公民币汇率2022年整年将延续双向颠簸格局。
腾景预测数据显示，公民币汇率一二季度坚持震荡，三季度走弱，四季度再度走强。
从中长期看，公民币逐步进入升值轨道，但短期内受到美联储加息、顺差减少等成分影响，稳中略贬是整年汇率走势的基本态势。

五、政策建议：构造性潜能重于宏不雅观政策

——2022年上半年，宏不雅观政策要发挥防滑托底的主要浸染。
货币政策在前期降准、勾引降息的根本上，构造性导向上要连续支持中小微企业，同时为房地产软着陆和中长期平稳发展供应必要的流动性，重点支持城市化和构造转型升级过程中住房培植资金需求，如支持城市农人工安居工程培植。
财政政策要利用上年的增收空间，支持一批有回报、有长期潜能的基建项目，如重点支持都邑圈、城市群发展中交通通讯项目，另一方面，重心逐步转向完善基本公共做事，加强人力成本培植。
大略地说，短期内货币政策重点要稳中小微企业和房地产，财政政策重点要稳基建和基本公共做事。

——稳增长、扩内需的立足点要转到发掘开释中速增长期的构造性潜能。
所谓构造性潜能，便是中国作为一个后发经济体，在消费构造、技能构造、家当构造升级和城市化进程所具有的增长潜能，也可以说，是人均收入从一万美元到三、四万美元的潜能。
须要纠正把中国的经济增长紧张寄托于宽松的宏不雅观政策忽略构造性潜能的方向。
如果一定要排个顺序的话，构造性潜能是第一位的，宏不雅观政策是第二或第三位的。
在房地产、基建、出口等高速增长期的紧张构造性潜能逐步减弱或消退后，“十四五”乃至更长一个期间，就要着力发掘开释与中速增长期相配套的构造性潜能。

——深化城乡地皮、职员、资金、技能等要素双向流动的改革和政策调度，协同推进都邑圈、城市群培植和村落庄振兴。
在都邑圈特殊是一线城市都邑圈的核心城市区之外放开外来人口落户限定；鼓励都邑圈范围内的屯子集体培植用地入市，宅基地探索向集体组织外部流转，收益优先用于完善干系转让者的社保体系，建立高透明度的转让流程；在入市交易和流转的地皮上探索建立养老社区，向城市居民开放；履行进城农人工安居工程，配套供应教诲、医疗、社保等基本公共做事；加快都邑圈城市群轨道交通等重大根本举动步伐培植。

——推动数字技能与实体经济深度领悟。
鼓励拓展数字技能（如5G、人工智能）与实体经济向领悟的垂直系统场景；在反垄断、掩护公正竞争秩序的根本上，积极鼓励数字技能创新，重视并改变创新领先企业数量低落局势；促进数据产权保护和利用，推广利用隐私打算的新技能开放数据资源，加快数据的流利和优化配置。

——以绿色创新拉动投资和增长。
提出并动态更新绿色重大技能清单，通过市场机制和政策勉励加以推广；尽快实现能耗“双控”（能耗总量和强度） 向碳排放“双控”（碳减排总量和强度） 转变；对高碳行业实施差异化政策，不搞一刀切，放开、鼓励、支持绿色技能创新、生产和投资，限定或稳住非绿色生产和投资。

——履行双轮驱动的扩大消费计策。
基本公共做事保基本，市场化高质量供给上水平，推动商品消费和做事消费转型升级；履行中等收入群体倍增计策，重点通过提升人力成本、促进机会均等，推动更多的低收入人群进入中等收入群体，形成扩大内需的长期动能。

腾景AI经济预测利用深度学习等人工智能前沿技能，与实时化、动态化国民经济运行全口径数据体系深度领悟，对主要的经济金融指标进行高频仿照和预测，形成了在国内外具有开拓性、领先性、实用性的产品体系。